蒙牛公司上市境外融資案例分析

　　2004年6月10日，蒙牛乳業登陸香港股市，在香港獲得206倍的超額認購率，共募集資金13.74億港元。蒙牛承銷商之一摩根士丹利稱：“蒙牛首次公開發行創造了2004年第二季度以來，全球發行最高的散戶投資者和機構投資者超額認購率。”。盡管如此，蒙牛攜手境外資本的發展路徑也仍是毀譽參半。

　　摩根、英聯和鼎輝三家國際機構分別于2002年10月和2003年10月兩次向蒙牛注資。首輪增資，摩根、英聯和鼎輝三家國際機構聯手向蒙牛的境外母公司注入了2597萬美元（折合人民幣約2.1億），同時取得49%的股權；二次增資注入3523萬美元。此舉等于三家投資機構承認公司的價值為14億元人民幣，兩次市贏率分別為10和7.3倍。對蒙牛來說，出價公道。

　　正所謂天下沒有免費的午餐，只不過對于蒙牛而言，并不是一筆劃算的買賣。

　　第一次注資后，蒙牛管理團隊所持有的股票在第一年只享有戰略投資人所持股票1/10的收益權，而三家投資機構享有蒙牛90.6%的收益權，只有完成約定的“表現目標”這些股票才能與投資人的股票實現同股同權。二次增資中，三位“天使”的要求卻是更加貪婪了。三家投資機構提出了發行可換股債券，其認購的可換股債券除了具有期滿前可贖回，可轉為普通股的可轉債屬性，它還可以和普通股一樣享受股息?？蓳Q股文件鎖定了三家戰略投資者的投資成本，保證了一旦蒙牛業績出現下滑時的投資風險。三家國際投資機構還取得了所謂的認股權：在十年內一次或分多批按每股凈資產購買開曼群島（蒙牛上市的主體）股票。此般設計正說明了三家老牌投資者把玩風險的高超技藝。

　　摩根、英聯、鼎輝約4.77億港幣的投入在本次IPO已經套現3.925億港元。巨額可轉債于蒙牛上市十二個月（2005年6月）后將使他們持股比例達到31.1%，價值約為19億港元。與“三大國際投資機構”的豐厚收益相比，蒙牛的創始人牛根生只得到價值不到兩億的股票，持股比例僅為4.6%，2005年可轉債行使后還將進一步下降到3.3%，且五年內不能變現。牛根生還被要求做出五年內不加盟競爭對手的承諾。更嚴重的是如果蒙牛不能續寫業績增長的神話，摩根最終對牛根生團隊失去耐心，完全有能力像新浪罷免王志東那樣對待牛根生。

　　面對如此的苛刻條件，蒙牛一味盲目取悅投資者接受的做法大有“為他人作嫁衣”之嫌。誠然，企業在發展的路上離不開資金的支持，可缺錢并不是尋找“天使”的充分條件，還要看企業是否具有談判中步步為營的王牌。以筆者之見，蒙牛是不是到了“與天使共舞”的火候？如果不到，不如穩中求發展。換言之，如蒙牛具有了與“天使”叫板的王牌，又怎至于讓別人牽著鼻子走？